全國(guó)乘用車市場(chǎng)信息聯(lián)席會(huì)數(shù)據(jù)顯示：7月份國(guó)內(nèi)銷售乘用車46.2萬輛，同比增加3.2%；08年前7月乘用車共計(jì)銷售378.98萬輛，同比增長(zhǎng)12.7%。

    1、乘用車行業(yè)進(jìn)入短期低迷期

    1）、7月影響乘用車的不利因素多

    7月是每年的汽車消費(fèi)淡季。而08年的7月，車市在多重利空因素下顯得“淡季更淡”，炎夏之際，乘用車消費(fèi)進(jìn)入了“冬天”。

    宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境趨緊：信貸緊縮、成本上升、通貨膨脹對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的影響逐步顯現(xiàn)，現(xiàn)金流量較為緊張。緊縮開支、嚴(yán)控費(fèi)用成為企業(yè)消化成本上升的有力武器，不少企業(yè)都停止或減少車輛更新與采購(gòu)。個(gè)人購(gòu)車計(jì)劃則受到通脹、財(cái)富效應(yīng)降低等因素影響。

    08年7月，中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)發(fā)布的中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)PMI為48.4%，這是自05年1月以來，PMI指數(shù)首次回落至50%以下，顯示經(jīng)濟(jì)走低跡象明顯。分行業(yè)看，交運(yùn)設(shè)備制造業(yè)PMI指數(shù)偏離PMI均值最為明顯。

    成品油漲價(jià)的短期沖擊：6月20日，我國(guó)汽油、柴油出廠價(jià)上調(diào)1000元/噸，零售價(jià)平均漲幅達(dá)16—18%。成品油提價(jià)在短期內(nèi)對(duì)乘用車消費(fèi)沖擊明顯。

    統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，從03年開始的11次汽油提價(jià)中，其中8次當(dāng)月轎車銷量同比增速的環(huán)比為負(fù)，9次次月同比增速的環(huán)比為負(fù)。即：提價(jià)當(dāng)月銷量增速放緩的概率為72.7%，次月銷量增速放緩的概率為81.8%。這意味著，成品油提價(jià)將使得短期內(nèi)轎車銷量增速放緩是一個(gè)大概率事件。

    奧運(yùn)短期利空乘用車消費(fèi)：奧運(yùn)會(huì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成短期沖擊，可選消費(fèi)品購(gòu)買被延遲。尤其是北京，作為乘用車消費(fèi)的大市，實(shí)行單雙號(hào)行駛的交通管制等臨時(shí)措施將極大地抑制乘用車消費(fèi)。

    去年車市“淡季不淡”導(dǎo)致較高的基數(shù)：每年7月乘用車銷量環(huán)比為負(fù)，但07年7月乘用車銷售與6月持平，呈現(xiàn)“淡季不淡”態(tài)勢(shì)，去年同期基數(shù)較大造成今年7月同比增長(zhǎng)率很小。從環(huán)比看，08年7月與05年、06年同期持平。

    我們認(rèn)為：乘用車行業(yè)短期低迷將持續(xù)約3個(gè)月時(shí)間。銷量的回暖可能在08年四季度。行業(yè)增速放緩中，大部分消費(fèi)需求只是被暫時(shí)延遲，遲早是要釋放出來的，就如同冬季過后總是春天一樣。

    2）、SUV保持較高增速、MPV銷量低迷

    7月乘用車同比增速為3.2%，其中轎車同比增長(zhǎng)4.2%，SUV同比增長(zhǎng)33.3%。MPV與交叉型車同比負(fù)增長(zhǎng)。

    MPV家用比例小，受企業(yè)、政府緊縮開支影響，銷量下滑非常明顯。產(chǎn)品較為老化也是銷售下滑的重要原因，市場(chǎng)主流產(chǎn)品上海通用GL8、江淮瑞風(fēng)的上市時(shí)間均在三年左右。7月創(chuàng)下08年最大的單月負(fù)增長(zhǎng)，同比增速為-11.8%，08年前7月相比于去年同期幾乎沒有增長(zhǎng)。
SUV繼續(xù)保持較高增速，其增速幅度及穩(wěn)定程度在08年乘用車子行業(yè)遙遙領(lǐng)先。顯示其家用比例大、個(gè)性化強(qiáng)、受短期利空影響小的消費(fèi)特性。

    我們認(rèn)為：SUV的高增速反映了年輕一代消費(fèi)者的崛起和具有較強(qiáng)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的二次購(gòu)車者的個(gè)性化需求。這部分需求不容易受油價(jià)影響，抵抗經(jīng)濟(jì)環(huán)境短期負(fù)面因素如信貸緊縮、通貨膨脹的能力較強(qiáng)。而且SUV的市場(chǎng)環(huán)境在我國(guó)尚處于成長(zhǎng)初期，我們看好其長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力。

    2、主要乘用車企業(yè)銷量分析

    7月乘用車企業(yè)銷量前10中，廣州本田、東風(fēng)日產(chǎn)、天津豐田等銷售日系車的企業(yè)顯示出優(yōu)于行業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，環(huán)比優(yōu)于乘用車均值。廣本由于6月有7天時(shí)間停工檢修造成銷量低，7月恢復(fù)正常，環(huán)比、同比均超過50%。而北京現(xiàn)代由于6月基數(shù)較高，7月環(huán)比降幅較大，但同比增長(zhǎng)仍舊高達(dá)45.3%。

    3、汽車行業(yè)中乘用車周期性最強(qiáng)

    我們認(rèn)為，汽車行業(yè)中乘用車行業(yè)周期性最強(qiáng)。與卡車、客車作為生產(chǎn)資料不同，乘用車主要直接面對(duì)個(gè)體消費(fèi)者。同時(shí)，作為可選消費(fèi)品，乘用車需求的價(jià)格彈性較大。

    乘用車需求波動(dòng)的強(qiáng)周期性。在目前的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，通脹壓力疊加經(jīng)濟(jì)放緩趨勢(shì)使乘用車需求波動(dòng)較大。行政緊縮使得政府購(gòu)車需求減少，信貸緊縮與成本壓力使得大批中小企業(yè)面臨“寒冬”，也減少了部分中高級(jí)乘用車的需求。

    乘用車市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度高，集中度不高。我國(guó)目前有60余家乘用車制造企業(yè)，轎車生產(chǎn)規(guī)模處于前10的乘用車企業(yè)銷量占比為65%，集中度相對(duì)較低。乘用車品牌繁雜、系別眾多，而且每年都有全新車型上市，這和商用車企業(yè)有非常明顯的區(qū)別。

    營(yíng)業(yè)費(fèi)用率高。乘用車較為分散的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、作為可選消費(fèi)品的特性注定了企業(yè)有著較高的營(yíng)業(yè)費(fèi)用率。其中營(yíng)銷費(fèi)用占比較大，根據(jù)07年的年度數(shù)據(jù)，乘用車企業(yè)營(yíng)業(yè)費(fèi)用率高于商用車企業(yè)3—4個(gè)百分點(diǎn)。比如長(zhǎng)安汽車的營(yíng)業(yè)費(fèi)用率超過9%、上海汽車為8.2%。

    固定資產(chǎn)投資比例大。為了保持新品推出節(jié)奏，乘用車企業(yè)需要大量新建生產(chǎn)線以及配套的核心零部件生產(chǎn)設(shè)施，導(dǎo)致企業(yè)的固定資產(chǎn)投資比例較高，這也意味著企業(yè)沉沒成本較高，無法靈活應(yīng)對(duì)相對(duì)快速變化的終端需求。

    我們認(rèn)為乘用車企業(yè)具有強(qiáng)周期性行業(yè)特點(diǎn)，尤其是在通貨膨脹與貨幣政策緊縮的雙重壓力下，終端需求受到壓制；而乘用車生產(chǎn)企業(yè)固定資產(chǎn)投資比例高，營(yíng)業(yè)費(fèi)用比例高的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)注定無法靈活應(yīng)對(duì)需求變化。周期波動(dòng)預(yù)測(cè)本已不易，即使具有前瞻性的眼光，企業(yè)也不可能提前做出對(duì)沖反應(yīng)。

    轎車行業(yè)的強(qiáng)周期特征使得把握行業(yè)運(yùn)行規(guī)律難度較大，這也是我們較少推薦轎車股的主要原因。

    4、投資建議

    1）、二級(jí)市場(chǎng)提前反映乘用車行業(yè)放緩

    截至5月，汽車行業(yè)的利潤(rùn)指標(biāo)依然良好，利潤(rùn)增速在35%以上。但證券市場(chǎng)汽車板塊自08年3月開始相對(duì)上證指數(shù)跌幅巨大。通過考察美國(guó)市場(chǎng)10年來的估值狀況，研究發(fā)現(xiàn)周期類行業(yè)指數(shù)的表現(xiàn)領(lǐng)先于盈利水平6—12個(gè)月。我們認(rèn)為二級(jí)市場(chǎng)提前反映了行業(yè)的放緩。也就是說，二級(jí)市場(chǎng)從08年1季度末開始反映汽車行業(yè)所面臨的種種不利給企業(yè)帶來的利潤(rùn)影響。

    2）、依然存在確定性的投資機(jī)會(huì)

    在乘用車行業(yè)放緩，面臨多重不利因素的同時(shí)，我們依然能發(fā)現(xiàn)確定性的投資機(jī)會(huì)。優(yōu)秀的企業(yè)擅長(zhǎng)在行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)中發(fā)現(xiàn)機(jī)遇、壯大自己。可以這樣說，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是甄別優(yōu)秀企業(yè)的試金石。

    一汽轎車（000800）：銷量增七成+整體上市預(yù)期

    7月一汽轎車總銷量超過1萬輛，其中奔騰4511輛，馬6銷出5560輛，在08上半年沒有新車上市的情況下，一汽轎車創(chuàng)出7個(gè)月累計(jì)增長(zhǎng)72%的佳績(jī)。市場(chǎng)占有率達(dá)到2.3%，是公司經(jīng)營(yíng)歷史上最好的時(shí)期。

    一汽集團(tuán)08年整體銷售狀況優(yōu)于行業(yè)，整體上市預(yù)期依然存在，整合動(dòng)作不斷，我們認(rèn)為目前的股價(jià)不僅未合理反映公司本身業(yè)績(jī)，更沒有包含整體上市預(yù)期。

    我們認(rèn)為：一汽轎車銷量的高速增長(zhǎng)提供了足夠的安全邊際，整體上市可能性大，給投資者以超預(yù)期可能。維持對(duì)其“推薦”評(píng)級(jí)。維持其盈利預(yù)測(cè)為08年、09年EPS為0.56元、0.81元。一汽夏利（000927）：一汽豐田貢獻(xiàn)的投資收益超預(yù)期可能性大

    我們建議投資者關(guān)注一汽夏利，并非因?yàn)槠浔静拷?jīng)濟(jì)型轎車業(yè)務(wù)，而是一汽夏利持有的一汽豐田的股權(quán)。

    日系車在油價(jià)走高的過程中逐步蠶食世界汽車市場(chǎng)份額，目前，日系車已在我國(guó)占據(jù)了接近30%的市場(chǎng)占有率，居于首位。在我國(guó)成品油提價(jià)后，7月日系車銷量占比提高了5個(gè)百分點(diǎn)，日系合資車企銷量搶眼。

    一汽豐田表現(xiàn)尤其突出，08年前7月，一汽豐田累計(jì)同比增長(zhǎng)70%。我們認(rèn)為高油價(jià)時(shí)代一汽豐田有望保持銷量高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)其08年全年利潤(rùn)增長(zhǎng)在50%左右，在需求高增長(zhǎng)+提價(jià)能力的雙重優(yōu)勢(shì)下，一汽豐田08年盈利水平存在超預(yù)期的可能。

    我們維持對(duì)一汽夏利（000927）“中性”評(píng)級(jí)，同時(shí)認(rèn)為：一汽豐田給一汽夏利帶來的投資收益超預(yù)期可能性大，值得投資者密切關(guān)注。